铁矿：供需边际宽松，库存偏低支撑底部。下半年供应端在边际恢复，预期差仍然是淡水河谷，之前大部分市场参与者认为其难以完成3.1亿吨的目标，但目前来看完成概率较高。需求方面，生铁产量整体维持高位，但由于废钢和铁水价差低位，如果终端需求走弱，容易冲击铁矿需求。整体来看铁矿供需从前期的偏紧转入边际宽松，但库存低位支撑底部，预计下半年波动区间85-110美金，主要驱动在于钢材需求，呈被动跟随钢材价格的态势。
正文
第二部分 铁矿：供需边际宽松，库存偏低支撑仍存
一、铁矿供应：环比明显恢复，同比略有增加
1、主流矿山供应：必和必拓发运超预期，淡水河谷逐渐恢复
淡水河谷是今年铁矿供应端最大的变量，其溃坝影响仍在，有4000万吨产能尚待复产，且一季度由于暴雨及检修较多，再叠加疫情因素推迟矿区复产进度，淡水河谷上半年总发运处于偏低水平，不及预期。
此外，截止到6月26日，巴西新冠疫情累计确诊人数已达127万。6月6日至17日，淡水河谷3600万吨产能的Itabira综合矿区临时停产，本次关停矿区总时长不过两周，总产量影响不到100万吨。此次矿山关停影响不大，且已在淡水河谷年度目标的预期风险范围内，但快速蔓延的疫情仍使得淡水河谷矿区面临随时被关停的风险。
根据其目标及上半年表现测算，淡水河谷2020年下半年发运预计同比增加约342万吨。
淡水河谷如果要完成3.1亿吨的目标，预计需要在二季度周均发货514万吨，同比增加21万吨/周，三季度周均发货615万吨，四季度周均发货639万吨。根据钢联样本数据，淡水河谷二季度以来周均发运为464万吨，同比增加约46万吨/周。淡水河谷当前发运尚在预期范围内。若考虑降库存，淡水河谷仍有可能完成其3.1-3.3亿吨的年度目标。
尽管以淡水河谷为代表的巴西矿山上半年发运低迷，但由于海外国家或因自身经济原因，或因疫情原因，对铁矿需求明显下滑，使得巴西发往中国的比例同比大幅提升，从而推高我国对巴西矿进口量。2019年12月-2020年5月，巴西出口同比下滑2562万吨，但发往中国比例由53.6%上升至66.3%，最终发往中国同比增加407万吨。
澳洲方面，尽管2月份因遭受热带气旋影响从而下调了年度目标，但力拓表示其生产3月份复苏强劲，二季度发运也明显增加;为提升产能，必和必拓前期进行港口维修，并将财年目标维持在2.73-2.86亿吨，其二季度发运也明显增加，我们预计必和必拓2020年下半年将上调目标至2.9亿吨;FMG在季报中声明自身运营状态良好，并将年度目标上调至1.6亿吨，发运表现与往年基本持平。
整体来看，2020年二季度两拓发运超预期，尤其是必和必拓是今年澳矿发运增量的主力。2020年下半年，预计必和必拓发运同比增加616万吨，而力拓和FMG发运预计同比分别下滑451万吨和60万吨。
综上，四大矿山下半年发运同比预计增加约447万吨，发往中国预计同比增加约362万吨，且增量主要来自于必和必拓和淡水河谷，四大矿山铁矿供给将呈现稳中有增的状态。
2、国产矿：疫情后逐渐恢复
根据全国332家矿山企业数据，2020年1-5月份国产铁精粉累计产量10506万吨，累计同比下降128万吨，同比下滑-1.2%，其中5月份生产2330万吨，同比增加14万吨，已基本恢复至去年水平。
由于目前铁矿价格仍然处于高位，因此伴随着各地生产活动的复苏，铁精粉产量恢复速度较快。分地区看大部分地区今年累计产量均已接近或超过历史同期水平，但华中地区由于前期受疫情影响最严重，累计同比下滑仍最为明显。
下半年，国产铁精粉产量将继续恢复，但近年国内原矿产能并未明显增加，因此也难以扩产放量。整体来看，预计国产精粉2020年产量较2019年略增500万吨左右。
3、非主流矿：进口量跟随价格走高
非主流矿进口大部分时候与普氏价格成正比，淡水河谷溃坝的发生，使得铁矿价格一路走高，非主流矿进口也一直在增加，最终在2019年三季度铁矿价格最高点时放量。当前铁矿价格同比仍处高位，1-4月份非主流矿进口同比增加约1000万吨。非主流国家中进口以印度、乌克兰和俄罗斯同比增加最多，1-4月份三国进口合计2202万吨，同比增加1242万吨。
随着近期铁矿价格持续在100美金以上高位震荡，以及海外需求恢复速度仍需要观察，预计后续非主流铁矿进口也将保持高位。
4、铁矿供应小结：供给边际回升，价格驱动减弱
淡水河谷是今年铁矿供应端最大的变量。受到溃坝+暴雨+疫情的多重影响，淡水河谷上半年发运偏低，且减量主要集中在一季度。大部分市场参与者认为难以完成3.1亿吨的目标，根据目前发运水平，若考虑到降库存，预计淡水河谷仍有可能完成其3.1亿-3.3亿吨的目标，可以从每周实际发货量进行跟踪。
尽管巴西矿山上半年发运不及预期，但由于海外国家对铁矿需求明显下滑，巴西发往中国的比例大幅提升，使得我国对巴西矿进口量不降反升。
整体来看，2020年二季度两拓发运超预期，尤其是必和必拓是今年澳矿发运增量的主力。预计四大矿山下半年发运同比增加约447万吨，发往中国预计同比增加约362万吨，呈现稳中有增的状态。
伴随着国内疫情的缓解，国产矿产量后续将逐渐回升，而非主流铁矿进口也跟随普氏价格走高。
整体来看，铁矿供应端持续恢复，对铁矿价格的支撑力度将有所减弱，下半年铁矿价格的核心逻辑在于需求端。
二、铁矿需求：总量维持高位，需求结构有隐忧
1、国内总量需求维持高位
根据前文在钢材供应部分对生铁产量的预估，由于新建高炉产能投放和限产减少，国内生铁产量预计在下半年仍将维持高位，对国内总量需求存在较强的支撑。特别是2019年部分月份有限产干扰，由于基数偏低影响，下半年部分月份的需求增速可能再创新高。
在生铁产量维持高位情况下，疏港量也就有了刚需的下限。不过，下半年疏港的增速预计将有所下降，向生铁产量增速靠拢。主要有以下原因，一是上半年从2月17日至5月6日，高速公路免费，增加了进口矿的性价比，而这一因素在下半年消退;二是从5月以来，进口矿涨幅高于国产矿，样本国产矿山的铁精粉产量也持续攀升，对进口矿会形成部分替代。
2、需求结构或有不利变动
在总量需求维持高位的情况下，近期需要注意需求结构上潜在的风险。
受到疫情影响，3月开始海外生铁产量出现加速下跌，导致海外钢厂特别是欧洲钢厂用量较大的球团、块矿品种需求大幅下降，部分富余出来的供应也转移到国内市场，导致国内港口块矿和球团库存持续攀升。这都对块矿和球团溢价形成巨大压力，截止6月23日数据，普氏块矿溢价降至0.115，球团溢价降至13.6，Mysteel块矿溢价也从年内高点0.3左右降至0.113，球团溢价从35左右降至14.5，均处于近年来低位水平。
溢价的快速下降使得球团和块矿的性价比提升，据我们调研交流，已有钢厂开始增加块矿的配比。从钢联的64家样本钢厂入炉结构数据中也能看到这一变化，6月19日当周，烧结矿入炉配比环比下降1.15个百分点，而球团和块矿入炉配比均有提升。
在目前品牌交割制度下，金布巴粉、麦克粉等潜在交割品种均是粗粉，即用于生产烧结矿，而块矿和球团矿并不能交割，即不属于盘面标的品种。当钢厂开始增加这些品种的用量时，盘面标的品种的用量则会相应下降，从而导致需求结构出现恶化。
3、海外需求缓慢恢复
根据世界钢协的数据，5月除中国外生铁产量为2969万吨，环比4月略有回升71万吨，但同比仍大幅下降24.9%，已是连续2个月同比降幅在20%以上。随着日韩、欧洲疫情的逐步控制，当地需求也将逐步恢复，从而带动海外生铁产量恢复。这将使得澳大利亚、巴西等出口国发往中国的比例降低，从而降低国内的供应量。
不过，由于海外疫情并未完全消除，海外经济的恢复速度仍然有待观察。同时，从绝对体量来看，2020年5月中国生铁产量占比全球达到创记录的72%，国内产量是海外产量2倍以上，这也决定了国内需求才是铁矿需求的核心矛盾。
在3月海外疫情爆发时，市场也一度担心海外需求下降会拖累矿价表现，但国内二季度的高需求发力后，这一逻辑并没有太大的影响。那么相应的，海外需求恢复时，首先恢复速度仍需观察，其次绝对量上与国内需求差距太大。因此，核心矛盾仍然是国内需求总量和结构的变化。
三、铁矿总结：供需边际宽松，库存偏低支撑底部
上半年铁矿需求持续回升，而供应低于预期，供需边际趋紧带动价格大幅上行。下半年整体来看，供应端在边际恢复，预期差仍然是淡水河谷的实际发货量情况，大部分市场参与者认为难以完成3.1亿吨的目标，从近期发货量情况看，存在超预期的可能，可以从每周实际发货量进行跟踪。需求方面，由于产能投放叠加限产减少，生铁产量整体维持高位，不过由于废钢和铁水价差低位，如果终端需求走弱，容易冲击铁矿需求。总体来看铁矿的供需格局转入边际宽松，港口库存将逐步走高，但总量库存低位支撑底部，预计铁矿整体将呈高位震荡格局，预计下半年波动区间85-110美金，钢材需求和价格的波动将成为铁矿价格的主导。建议单边策略以上述价格区间操作为主，节奏上跟随钢材。
价差策略方面，从月度平衡节奏来看，09合约交割前总库存仍然低位，未见持续性累库，对09合约仍有支撑。但9-1价差已来到80元/吨高位，09基差也相对偏低，不建议目前追高。若在钢材淡季及铁矿阶段性累库冲击下，价差有所回调，09基差也有所扩大后，正套才有安全边际。
期权策略方面，6月以来期价连续高位震荡，波动率回落至年内低位，短期可同时买入平值看涨与看跌期权，进行做多波动率操作。中长线来看，价格上方空间有限，持有现货的企业可在盘面冲高时，卖出虚值看涨期权，实现库存保值。
