2018/01/26中财网
进入2018年以来，截至昨日，A股市场水泥板块累计上涨8.03%，与沪深300指数齐头并进，板块中逾七成个股年内累计上涨。
水泥出厂价将迎大涨 看好低估值绩优股
进入2018年以来，截至昨日，A股市场水泥板块累计上涨8.03%，与沪深300指数齐头并进，板块中逾七成个股年内累计上涨。
国家统计局发布2017年主要工业产品生产情况显示，水泥全年累计生产23.16亿吨，同比微降0.2%。12月单月水泥产量1.9亿吨，环比大幅下降13.18%，同比下降2.2%。江苏、安徽、浙江和江西等华东区域首次因环保原因停产。新年以来，相关政策的出台也为水泥行业产能进一步念起了“紧箍咒”。
分析人士表示，随着环保督察力度不断加大，新增产能受到严格限制、落后产能逐步退出市场，以及错峰生产参与省区不断扩充、时间跨度不断延长，水泥行业仍将维持低库存现状，水泥价格有望在春节后迎来回升，为2018年行业维持高景气做好了铺垫。
中泰证券认为，预计2017年全年及2018年第一季度扣除错峰后的水泥熟料产能利用率将分别达到83.39%、88.58%的高位，春季开工之后将出现阶段性供应紧张，水泥出厂价格将迎大涨。
业绩方面，数据显示，7家已披露2017年年报预告的水泥企业业绩全部预喜。华新水泥、祁连山、冀东水泥、*ST青松等4家企业报告期内净利润同比有望翻番，其中海螺水泥、祁连山、华新水泥三家企业最新市盈率均低于板块整体值(18.61倍)，估值或有进一步向上修复空间，推荐关注。
海螺水泥:熟料下调不等于供需恶化,基本面误判提供买入窗口
1月11日,长江下游熟料价格大幅下调120-170元/吨,海螺熟料价格下调170元/吨,出厂价跌至350元/吨左右。我们此前提示,受外来熟料扰动预计华东熟料价格将在一月中后旬下降100元/吨左右,目前看,此次下调无论在时间上还是力度上均超我们预期。
降价非基本面供需恶化,主要系打击进口熟料。熟料是水泥的半成品,2017年相较于水泥价格的上调,熟料的涨价其实更加疯狂,甚至阶段性和水泥价格出现了倒挂。近日,长三角沿岸价格到达500元以上,而从越南进口的熟料到岸价仅在370元到400元,给外来熟料提供了充分套利空间。根据统计,去年11月至今我国熟料进口已超过100万吨,创历史新高。
我们认为,海螺此次降价主要是对外来扰动的精准打击,从520元降到350可以说完全杜绝了进口商的套利空间,意在狙击进口熟料扩散趋势,防止其在淡季抢占粉磨站库存。
熟料爆跌不等同水泥趋势,维持一季度与四季度持平判断。我们认为水泥价格不会像熟料一样出现大幅回落。行业层面看,海螺基本属于自供熟料,且今年以来外卖量持续走低(预计今年仅10%),对业绩影响不大。因此,熟料价格下调的影响主要是针对外购熟料的粉磨站:成本端,企业原意通过外购低价熟料放大利润,降价的结果是原材料由进口熟料重新回归国产熟料;价格端,库存处在历史绝对低位,供需维持强势下企业大幅降价而放弃原有利润空间是小概率事件。从数据层面看,这一轮水泥价格下调普遍只有30-40元,属于淡季正常回落,我们监测历史以来的水泥熟料价格差,发现现在处于底部位置,将对水泥价格形成支撑。综上,我们维持原判断,认为淡季华东水泥淡季降价幅度在100元以内,18年一季度均价和17年四季度基本持平,全年高位起点奠定。后续随着节后需求复苏,水泥价格具备很强的涨价基础。
维持盈利预测,误判提供布局良机。我们强调,熟料降价带来的水泥板块股价暴跌属于市场误判,此轮价格下滑并非供需恶化导致,水泥行业2018年基本面大概率延续强势,海螺2017年EPS 超预期逻辑完美兑现,2018年供给侧强势下差异化盈利能力将进一步凸显,全行业PE 中枢上移逻辑下我们认为公司应该享有合理估值溢价。我们提示关注短期回调带来的预期差修复窗口。我们维持公司盈利预测,预计公司2017-2019年归母净利润分别为160.58/177.74/197.50亿元,对应每股收益分别为3.03/3.35/3.73元。目前股价对应17-19年PE 为10倍、9倍和8倍,维持“买入”评级。
华新水泥:业绩略超预期,危废处置是未来看点
业绩预增超300%,略超申万宏源预期。1月11日晚,公司发布2017年年度业绩预增公告,预计实现归母净利润同比增加13.6-15.8亿元,增幅300%-350%,其中四季度公司实现归母净利润8.05-10.25亿元,同比增加177%-252%,增速环比有所提升,略超申万宏源预期。
量价齐升助业绩上行,2018年关注新增有效产能和精准扶贫。公司四季度净利润增长得益于量价齐升:量上,我们预计公司四季度水泥及熟料综合销量约1709万吨,同比增长32%,剔除原拉法基中国水泥有限公司云南、贵州、重庆等工厂并表贡献的约20%增量,销量仍有10%以上增长。价上,两湖、西南四季度均价同比分别上涨55、50元/吨,我们预计公司四季度吨毛利约102元/吨,同比增加14元/吨。除了水泥行业量价齐升,公司合并原拉法基公司后对并购工厂的业绩修复以及骨料环保等业务的大幅改善也是增量的一大贡献。看2018年,区域供需关系大概率延续,水泥主业盈利增量主要关注三块:
(1)西藏3期和日喀则2期的投产;
(2)1万吨落后产能置换的落地;
(3)精准扶贫带动的弹性空间。
危废兼具产线和技术优势,环保端或重塑进攻逻辑。我们提示公司相较于传统水泥企业最大亮点在于其环保端的潜在空间。在“2018年建材行业投资策略”中我们强调关注水泥股中符合危废改造标准且拥有环保平台资源的估值重塑标的。受益于环保高压,目前我国危废处置景气度上行,水泥窑协同处置危废的魅力在于其利润端的高弹性(净利润有翻番空间)和其相对于传统工艺在成本端和环保端的绝对优势(空间有保障)。根据我们统计,截至2017年中报,涉足危废水泥企业仅35家,处理能力200万吨,不足总经营规模的4%,空间充分。针对水泥企业危废业务的三大瓶颈:
(1)产线资源;
(2)技术资源;
(3)危废资源,华新水泥天然继承其二:公司产线储备超过50条,技术方面依托大股东国际龙头拉豪成熟经验几无瓶颈,潜在空间在现有水泥企业中优势明显。目前,公司危废处置全面提速,武穴、恩平、株洲、十堰产线累计11万吨危废处理能力已进入试生产阶段,我们认为后续随着环保端持续发力,公司或重塑进攻逻辑。
盈利预测与估值: 公司是两湖及西南地区水泥龙头,2018年水泥行业估值中枢上行旋律下,公司是兼具环保端潜在进攻属性的弹性品种,我们提示关注环保逻辑兑现后的估值重塑。我们上调公司盈利预测,预计公司2017-2019年归母净利润分别为19.43/23.93/26.27亿元,对应每股收益分别为1.30/1.60/1.75元(原1.15/1.31/1.47元)。目前股价对应17-19年PE 为11/9/8倍,维持“买入”评级。
祁连山:但使金城基建在,祁连山前万木春
祁连山下、青海湖边的水泥龙头企业
祁连山是甘青藏区域最大的水泥生产企业集团、西北地区特种水泥生产基地,经过多年战略布局,现拥有水泥产能2800万吨、混凝土产能635万立方米,形成了横跨甘、青两省的分布格局,覆盖甘青藏三大区域市场;其中超过85%产能布局于甘肃省内,并主要集中于需求较好的南部地区,甘肃市场市占率达43%,青海市场市占率达24%。
多管齐下,区域供给收缩力度大,供求格局持续改善
甘肃、青海区域集中度相对较高,CR3分别达61%和75%。目前区域企业协同、错峰、环保等执行较好:①16年甘肃新增熟料产能仅 78万吨;②自15年错峰以来,甘肃省累计减少熟料产量1414万吨,部分落后产能也陆续关停;③环保督查持续趋严,环保成本增加,其中祁连山自然保护区问题引发区域矿山关停导致局部供给紧张,有望进一步加速中小产能退出。17年年甘肃区域固定资产投资同比大减超35%,水泥需求同降超13%,但区域水泥顺利提价且价格得以保持高位运行,供给收缩对区域供求格局的改善可见一斑。
17年以来区域持续低迷的基建投资反转在即,未来发展空间大
短期来看,下半年区域大规模项目集中开工,总投资约1800亿元;12月1日甘肃省公航旅又联合中冶集团等4家央企,与甘肃14个市州签署战略合作协议,投资规模5000亿元。甘肃基建否极泰来已初现端倪,区域水泥基本面表现有望超预期。中长期看,甘肃经济发展水平相对滞后,人口吸附能力较弱,是近年我国重点开发建设区域。据《甘肃“十三五”综合交通发展规划》2020年高速公路里程达7300公里,铁路营运里程达7200公里,新建4个民用机场、25个通用机场。同时作为丝绸之路黄金段,受益“一带一路”战略,有望进一步加速大批重大基建项目落地。
估值低、弹性足,性价比高,给予“买入”评级
综上所述,甘肃水泥市场在需求底部区域,受益供给较强收缩形成提价均衡,预计未来一段时间,区域供给存在刚性,需求有较强弹性。17年Q2/Q3业绩持续超预期,已是区域供求格局改善的体现,业绩价格弹性也初步显现;若未来需求发力,业绩有望进一步超预期。我们预计17-19年EPS分别为0.85/1.20/1.50元/股,对应PE13.6 /9.6/7.7x,目前公司17年PE、PB均处于行业偏低水平,具备一定安全边际,若区域基建发力兑现,业绩有进一步上调的空间,目前股价性价比较高,继续给予“买入”评级。
冀东水泥:市占率有所回升,成本上升导致净利润下滑
前三季度归母净利扭亏为盈,业绩低于申万宏源预期。公司发布2017 年三季报:前三季度公司实现营业收入113.93 亿元,同比增长25.53%;实现归属于母公司净利润3.19 亿元,同比增长170.57%,折合EPS 0.237 元。其中三季度单季公司实现营业收入48.49 亿元,同比增长27.07%,实现归属母公司净利润4.30 亿元,同比下降9.56%,低于申万宏源预期。
量:需求收缩是销量下滑主因,市占率环比有所回升。 公司是北方最大的水泥生产企业,华北、东北、西北分别占总收入69%、9%、9%,前三季度公司水泥和孰料综合销量约4563万吨,同比减少13%,其中三季度销量约1911 万吨,同比减少2%,环比降幅收窄。究其原因,(1)同比减少主因是需求下滑:前三季度华北、东北、西北需求同比分别下滑12%、14%、1%;其中三季度同比下滑11%、15%、1%。(2)环比降幅收窄主因是市占率回升:一方面,公司作为龙头重点项目份额有绝对优势,十九大前重点工程赶工造成部分需求在三季度集中释放;另一方面,环保升级带动的原材料成本抬升使无矿山资源的中小企业进一步出清。
价:价格淡季不淡,成本上升导致净利润下滑。公司三季度营收和归母净利润的背离主要由于成本上升。价格方面,得益于冀东金隅重组后对核心区域价格引导力的大幅增强,华北地区三季度42.5 标号水泥吨均价364 元(京津冀406 元),同比增长35%(京津冀+35%),环比仅下滑2.30%(京津冀-2.41%),对应公司前三季度吨收入250 元,同比增加77 元,三季度单季吨收入254 元,同比增加71 元,高位小幅回调导致营收同比增长。毛利方面,前三季度吨毛利73 元,同比增加35 元,三季度单季吨毛利77 元,同比增加17 元,大幅收窄导致净利润同比下滑。其原因一方面,是因为水泥价格回调和原材料(煤炭等)成本上涨形成逆向剪刀差;另一方面,由于公司销量大幅下滑后带来规模效应的递减。
错峰支撑四季度价格,中长期看好雄安需求释放。北方15 省停产计划叠加“2+26”城市《京津冀及周边地区2017-2018 年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动方案》的出台,标志错峰生产已然常态化。相较于去年15 省只有河南严格执行,今年我们更看好政策加码后执行力度的升级。短期看,我们估算4 季度,华北会有近1000 万吨的供需缺口,边际改善下明年价格高位起点是大概率事件;中长期看,雄安新区建设将成为京津冀需求的新引擎,供需双边改善下,公司盈利具备较大向上空间。
盈利预测与估值:金隅股份成为公司实际控制人后两家公司在京津冀的价格保护已初显成效,后续公司业绩弹性取决于京津冀需求表现。考虑到四季度错峰超预期和煤价高位运行,我们下调公司17-19 年净利润为10.49/13.41/18.03 亿元(原13.50/19.16/22.22 亿元),对应EPS 为0.78/1.00/1.34 元/股,目前股价对应PE 为20/15/12 倍,维持“买入”评级。
宁夏建材:基建投资带动销量,价格上涨提升业绩
事件:
宁夏建材发布三季度报告,营业收入34.38亿元,同比增长27.48%;归属净利润2.87亿元,同比增长224.53%。基本EPS 0.6元,同比增加0.41元。
投资要点:
区域内基建投资增速强劲,区域龙头有望充分受益公司是宁夏地区最大的水泥生产企业,市场份额占宁夏地区50%。2017年1-8月,宁夏地区固定资产投资同比增长2.5%,带动水泥市场需求。根据自治区规划,2017全区交通领域投资有望增长10%,其中银川地区上半年基建投资大增66.1%。基建带动水泥需求量提升,1-8月全区水泥产量累计同比增长22%,居全国省市增幅首位;需求量提升利好价格上行,当前宁夏地区水泥均价创历史高位,利好区域龙头宁夏建材。
受益水泥量价齐升,前三季度净利同比增长180.65%前三季度,受益于区域内“铁公基”投资力度加快、错峰生产和去产能,量价齐升提振营收同比增长27.48%,毛利同比增加39.49%,其中第3季度毛利率创新2010年以来的最高水平33.5%。期间费用较去年同期变化不大,营收提升稀释期间费率下降4.65个百分点至18.17%,销售费用率、管理费用率、财务费用率分别下降2.38、1.13、1.16个百分点至9.83%、6.71%和1.63%。
综合成本下滑提升净利水平,前3季度净利同比上涨180.53%、归母净利同比大增224.53%。
盈利预测作为中建材旗下9家水泥平台公司之一,中建材混改提速有望加快水泥板块业务整合,北方错峰生产利好水泥价格上行,预计公司2017-2019年EPS分别为0.68、0.77和0.81元,给予“推荐”评级。
风险提示1)宁夏地区基建投资不及预期;2)煤炭等原材料成本上涨风险;
上峰水泥:精耕华东,弹性出众
公司深耕华东水泥市场多年,生产经营成本具备明显优势:上峰水泥目前拥有水泥熟料年产能约1,200万吨,水泥粉磨能力约950万吨,均是新型干法水泥熟料生产线。深耕华东多年,优质资源禀赋叠加公司管控精细,整体成本较低,在华东区域具备较强竞争优势。
供给侧稳步推进,华东地区水泥供需关系持续向好:自水泥供给侧改革提上议程以来,行业层面进一步深化近年通过严禁新增、协同限产、错峰生产不断加强的去产量行为,提升行业整体盈利;同时环保标准、能耗标准、行业技术指标等不断提升加速了行业产能清退。这是今年水泥价格大幅上升,行业盈利不断增厚且稳定性较强的核心原因。我们认为华东地区作为全行业格局最为稳定、需求总量最大的区域,未来行业协同有望持续增强,行业集中度提升的趋势有望持续,而区域内行业盈利的稳定性将进一步显现。
水泥跨年行情可期,上峰弹性明显:今年四季度,北方地区全面的冬季错峰生产严格执行,而南方部分省市的临时停产同样此起彼伏。全国水泥库容比已经降至50%左右,较多区域处于“半空库”状态。而明年水泥行业整体的产能控制和环保约束,从目前来看不会放松。我们认为水泥价格将在高位稳定运行、窄幅震荡;而全行业低库存的运行情况将为18年一季度开春后的水泥价格表现奠定良好基础。公司主要产能所处铜陵区域水泥价格也出现明显上升,进入四季度以来,铜陵区域内水泥价格连续上涨,累计上涨超过接近150元。价格的大幅上行将明显增厚公司四季度及明年全年的利润。我们发现在中性假设情况下(即明年全年价格中枢在当前价格水平,且跟随季节性波动),公司呈现了明显的价格弹性,而当前估值并未反应公司的合理盈利水平。
国内巩固优势,海外积极扩张,公司发展迈入新阶段:公司近年与区域内的重要企业加深合作,充分发挥了资源、成本等优势,进一步巩固了在行业中的地位;持续优化产品结构,降低熟料销售,提升水泥等终端产品销售比重,提升毛利率水平;同时公司挖掘自身资源禀赋,延伸产业链,增加赢利点。同时公司加快推进吉尔吉斯等海外项目建设,有望为公司贡献新的业绩增长。
投资建议:我们认为,上峰水泥作为深耕华东地区多年的水泥企业,核心市场稳固,经营能力优秀,成本管控有力。短期来看,区域内超预期的限产有望进一步提振水泥价格,增厚公司利润;而中期来看,随着华东区域大企业间合作不断加深,区域格局有望持续向好,行业盈利的可持续性有望进一步增强。与此同时,公司也跟随行业格局变化,积极调整自身战略。一方面通过挖掘资源禀赋对产业链进行延伸;同时响应“一带一路”战略,积极扩展海外市场,未来有望迈入新的增长阶段。作为华东地区受益明显受益价格上涨的弹性品种,我们预计公司2017-2018的净利润为9.3亿,15.1亿,对应PE为11X、7X。给予“买入”评级。
风险提示事件:宏观经济大幅下滑;公司系铜陵地区区域型水泥企业,盈利波动受区域内价格波动影响较大,存在不确定性风险;由于供给侧改革较多方案和措施仍在制定和逐渐推进中,未来是否能实际落地存在一定不确定性。
